Ist der Aktienmarkt rational? Erstaunlich oft.

An der Börse passieren gelegentlich Dinge, die ausgesprochen irrational aussehen.

Aktien schiessen aufgrund eines Hypes nach oben. Anlegerinnen und Anleger verkaufen in Panik. Blasen entstehen. Und manchmal reicht eine einzige Schlagzeile, um Milliarden an Börsenwert verschwinden zu lassen.

Also kann der Aktienmarkt kaum rational sein.

Oder?

Ganz so einfach ist es nicht. Einzelne Marktteilnehmer können irrational handeln und Märkte können zeitweise übertreiben. Trotzdem werden öffentlich verfügbare Informationen an liquiden Finanzmärkten meist sehr schnell verarbeitet.

Und genau das macht den Markt so schwer zu schlagen.

Kurz zusammengefasst

• Die Efficient Market Hypothesis (EMH) besagt vereinfacht, dass verfügbare Informationen schnell in Marktpreisen verarbeitet werden.

• Sie existiert in einer schwachen, semi-starken und starken Form.

• Effiziente Märkte bedeuten nicht, dass jeder Kurs jederzeit «richtig» oder rational sein muss.

• Behavioral Finance zeigt, dass Anlegerinnen und Anleger systematisch psychologischen Denkfehlern unterliegen.

• Marktanomalien zeigen, dass Finanzmärkte nicht vollkommen effizient sind.

• Trotzdem ist es ausgesprochen schwierig, solche Ineffizienzen zuverlässig und nach Kosten auszunutzen.

• Für langfristige Anlegerinnen und Anleger spricht vieles für breit diversifizierte und regelbasierte Strategien statt permanente Prognosen und Stock Picking.

Was bedeutet ein effizienter Aktienmarkt?

Die Efficient Market Hypothesis (EMH) wurde insbesondere durch die Arbeiten des US-Ökonomen Eugene Fama bekannt.

Ihre zentrale Idee:

Verfügbare Informationen werden in Marktpreisen verarbeitet.

Veröffentlicht ein Unternehmen überraschend gute Zahlen, warten Tausende Anlegerinnen, Analysten, Fondsmanager und Algorithmen nicht gemütlich bis nächste Woche.

Sie reagieren.

Und mit ihnen der Preis.

Wer danach dieselbe öffentlich verfügbare Information entdeckt, besitzt keinen geheimen Wissensvorsprung mehr. Der Markt hat sie bereits verarbeitet.

Das ist der entscheidende Punkt der Markteffizienz.

Nicht, dass Börsenkurse immer vernünftig aussehen.

Sondern dass leicht zugängliche Informationen nicht einfach und dauerhaft in Überrendite verwandelt werden können.

Drei Formen der Markteffizienz

Die EMH unterscheidet üblicherweise drei Formen.

Schwache Form: Vergangene Kursinformationen sind bereits im aktuellen Preis enthalten. Aus historischen Kursmustern allein sollte sich deshalb keine systematische Überrendite erzielen lassen.

Semi-starke Form: Alle öffentlich verfügbaren Informationen – etwa Geschäftsberichte, Konjunkturdaten oder Unternehmensmeldungen – sind im Marktpreis verarbeitet.

Starke Form: Selbst nicht öffentliche Informationen wären im Preis enthalten.

Gerade die starke Form ist offensichtlich eine sehr weitgehende Annahme. Dass Insiderinformationen einen Wert besitzen können, ist ein guter Hinweis darauf, dass reale Märkte nicht perfekt effizient sind.

Die relevante Frage lautet deshalb weniger:

Sind Märkte vollkommen effizient?

Sondern:

Sind sie effizient genug, dass es sehr schwierig ist, ihre Fehler systematisch auszunutzen?

Das ist ein erheblicher Unterschied.

Wenn alle dieselben Informationen haben, woher kommt die Überrendite?

Nehmen wir an, Sie entdecken in einem Geschäftsbericht eine Information, die Ihrer Meinung nach eindeutig für steigende Kurse spricht.

Das Problem:

Sie sind vermutlich nicht die einzige Person, die den Geschäftsbericht gelesen hat.

Professionelle Marktteilnehmer analysieren Unternehmensdaten, Nachrichten, Zinsen und Konjunkturdaten permanent. Computermodelle reagieren teilweise innerhalb von Sekundenbruchteilen.

Damit eine aktive Strategie dauerhaft besser abschneidet, reicht es nicht, gute Informationen zu besitzen.

Man müsste Informationen besser interpretieren als der Markt – und zwar wiederholt, nach Kosten und möglichst bevor andere dieselbe Erkenntnis haben.

Das ist eine deutlich höhere Hürde.

Bedeutet das, dass niemand den Markt schlagen kann?

Nein.

Und hier war der bisherige Artikel zu kategorisch.

Einzelne Anlegerinnen, Anleger oder Fondsmanager können den Markt selbstverständlich schlagen. Manche sogar über längere Zeit.

Die schwierigere Frage ist:

War es Können, ein bestimmter Risikofaktor oder Glück – und lässt sich das Ergebnis wiederholen?

Kurzfristig ist diese Unterscheidung erstaunlich schwierig.

Wenn 1'000 Personen eine Münze werfen, wird es zwangsläufig jemanden geben, der mehrmals hintereinander Kopf wirft.

Das macht diese Person noch nicht zum Münzwurf-Genie.

An den Finanzmärkten ist die Unterscheidung komplizierter, das Problem aber ähnlich: Eine vergangene Überrendite beweist für sich allein noch keine dauerhaft überlegene Prognosefähigkeit.

Aber Menschen sind doch alles andere als rational

Absolut. Hier kommt die Behavioral Finance ins Spiel.

Menschen leiden unter Verlustaversion, Selbstüberschätzung, Herdentrieb, FOMO und zahlreichen anderen kognitiven Verzerrungen. Wir verkaufen Gewinner zu früh, halten Verlierer zu lange und sehen im Rückspiegel plötzlich Entwicklungen voraus, die vorher kaum jemand kommen sah.

Der Disposition Effect ist ein gutes Beispiel: Anlegerinnen und Anleger neigen dazu, Gewinne früh zu realisieren und Verlustpositionen länger zu halten.

Irrationales Verhalten existiert also zweifellos.

Die spannende Frage ist vielmehr, ob man daraus zuverlässig Geld verdienen kann.

Denn wenn eine bekannte Verhaltensanomalie eine einfache Handelsstrategie ermöglicht, werden andere Marktteilnehmer versuchen, genau diese Gelegenheit auszunutzen.

Dadurch kann die Fehlbewertung kleiner werden oder verschwinden.

Eine Ineffizienz, die jeder kennt, ist eine ziemlich beschäftigte Ineffizienz.

Marktanomalien: Wenn die Realität der Theorie widerspricht

Tatsächlich gibt es empirisch beobachtete Marktanomalien, die sich nicht ohne Weiteres mit vollkommen effizienten Märkten erklären lassen.

Dazu gehören beispielsweise Momentum, Size oder Low Volatility. Auch der Value-Effekt wird in diesem Zusammenhang untersucht.

Das ist kein kleines Detail.

Es zeigt, dass die Realität komplexer ist als die einfachste Version der Markteffizienzhypothese.

Allerdings folgt daraus nicht automatisch:

Anomalie entdeckt = sichere Überrendite.

Manche Anomalien können eine Entschädigung für zusätzliches Risiko darstellen. Andere können nach ihrer Entdeckung schwächer werden. Und wieder andere sehen in historischen Daten überzeugender aus, als sie sich später tatsächlich erweisen.

Märkte müssen also nicht perfekt effizient sein, damit es ausgesprochen schwierig bleibt, sie systematisch zu schlagen.

Und was ist mit dem Random Walk?

Eng mit der Markteffizienz verbunden ist die Idee des «Random Walk».

Gemeint ist nicht, dass Aktienkurse völlig grundlos durch die Gegend stolpern.

Die Idee lautet vielmehr: Wenn aktuelle Preise die bekannten Informationen bereits widerspiegeln, werden kurzfristige Preisbewegungen vor allem durch neue, noch unbekannte Informationen ausgelöst.

Und unbekannte Nachrichten haben eine lästige Eigenschaft:

Man kennt sie noch nicht.

Genau deshalb sind kurzfristige Kursbewegungen so schwierig vorherzusagen.

Der Ökonom Burton Malkiel machte diese Idee mit seinem Buch «A Random Walk Down Wall Street» einem breiten Publikum bekannt.

Was bedeutet das für Stock Picking?

Beim Stock Picking versucht man, einzelne Aktien zu finden, die sich künftig besser entwickeln als der Markt.

Das kann funktionieren.

Die Herausforderung besteht darin, es systematisch und nach Kosten besser zu machen als alle anderen Marktteilnehmer.

Denn der Kauf einer vermeintlich hervorragenden Firma garantiert keine hervorragende Rendite. Wenn der Markt ihre Qualität bereits kennt, kann sie entsprechend hoch bewertet sein.

Umgekehrt ist eine schlechte Firma nicht zwingend eine schlechte Aktie, wenn der Markt bereits sehr pessimistische Erwartungen eingepreist hat.

An der Börse reicht es deshalb nicht, recht zu haben.

Man muss richtiger liegen als der Preis.

Aktiv oder passiv investieren?

Die Markteffizienzhypothese ist eines der wichtigsten theoretischen Argumente für passives Investieren.

Wenn öffentlich verfügbare Informationen schnell in Kursen verarbeitet werden und dauerhafte Überrenditen schwer zu erzielen sind, liegt eine Alternative nahe:

Nicht permanent versuchen, die Gewinner von morgen zu erraten.

Sondern breit am Markt teilnehmen.

Das bedeutet nicht, dass passive Strategien automatisch besser sind oder aktive Ansätze grundsätzlich nicht funktionieren können.

Aber sie vermeiden zumindest die Notwendigkeit, immer wieder richtig prognostizieren zu müssen.

Die Unterschiede erklären wir ausführlicher in Aktiv vs. passiv investieren.

Rationaler Markt, irrationale Menschen – ein Widerspruch?

Eigentlich nicht.

Ein Markt kann relativ effizient sein, obwohl seine einzelnen Teilnehmer nicht vollkommen rational sind.

Millionen unterschiedliche Erwartungen, Analysen und Transaktionen treffen aufeinander. Fehler in die eine Richtung können teilweise durch Einschätzungen in die andere Richtung ausgeglichen werden. Professionelle Marktteilnehmer suchen zudem permanent nach Fehlbewertungen.

Das Resultat ist kein perfekter Markt.

Aber häufig ein erstaunlich schwer zu schlagender.

Genau deshalb können zwei Dinge gleichzeitig wahr sein:

Menschen machen systematische Anlagefehler.

Und:

Diese Fehler lassen sich trotzdem nicht einfach in garantierte Überrenditen verwandeln.

Wer mehr über typische Verhaltensfehler erfahren möchte, findet sie in unserem Artikel In Aktien investieren für Anfänger: Vermeiden Sie diese 5 Denkfehler.

Fazit: Der Markt muss nicht perfekt sein, um schwer zu schlagen zu sein

Aktienmärkte sind nicht immer rational.

Es gibt Übertreibungen, Blasen, Panik, Fehlbewertungen und Marktanomalien.

Trotzdem verarbeiten liquide Finanzmärkte enorme Mengen an Informationen sehr schnell. Wer dauerhaft besser sein möchte als der Markt, muss deshalb nicht nur gute Entscheidungen treffen.

Er muss wiederholt bessere Entscheidungen treffen als die übrigen Marktteilnehmer – und zwar nach Kosten.

Das ist eine hohe Messlatte.

Für langfristige Anlegerinnen und Anleger kann daraus eine erstaunlich entspannte Erkenntnis entstehen:

Man muss den Markt nicht schlagen, um erfolgreich zu investieren.

Man kann ihn auch einfach für sich arbeiten lassen.

Häufige Fragen zur Markteffizienz

Was besagt die Efficient Market Hypothesis?

Die Efficient Market Hypothesis besagt vereinfacht, dass verfügbare Informationen in den Marktpreisen verarbeitet werden. Je nach Form der Hypothese umfasst dies historische Kursdaten, öffentlich verfügbare Informationen oder – in der stärksten Form – sämtliche Informationen.

Sind Aktienmärkte immer rational?

Nein. Marktpreise können zeitweise über- oder untertreiben und Anlegerinnen und Anleger handeln nicht immer rational. Die Frage der Markteffizienz ist deshalb nicht identisch mit der Frage, ob jeder einzelne Marktpreis jederzeit «richtig» ist.

Kann man den Aktienmarkt schlagen?

Ja, einzelne Anlegerinnen, Anleger und Fonds können über bestimmte Zeiträume besser abschneiden als der Markt. Schwierig ist es, eine solche Überrendite systematisch, langfristig und nach Kosten zu erzielen.

Was ist ein Random Walk?

Die Random-Walk-Idee besagt vereinfacht, dass kurzfristige Kursänderungen schwer vorherzusagen sind, weil neue Kursbewegungen wesentlich durch neue, noch nicht bekannte Informationen ausgelöst werden.

Widerspricht Behavioral Finance der Markteffizienz?

Behavioral Finance zeigt, dass Menschen systematischen psychologischen Verzerrungen unterliegen. Das stellt besonders strenge Vorstellungen vollkommen rationaler Märkte infrage. Es bedeutet jedoch nicht automatisch, dass diese Verzerrungen einfach und dauerhaft für Überrenditen genutzt werden können.

Spricht Markteffizienz für passives Investieren?

Sie liefert ein wichtiges Argument dafür. Wenn Informationen schnell verarbeitet werden und der Markt langfristig schwer systematisch zu schlagen ist, kann eine breit diversifizierte, kosteneffiziente und regelbasierte Strategie eine sinnvolle Alternative zu permanentem Stock Picking und Market Timing sein.

Disclaimer: Dieser Blog dient ausschliesslich Informationszwecken und stellt weder eine Anlage-, Rechts- noch Steuerberatung dar. Aussagen zur Markteffizienz und zu historischen Marktanomalien erlauben keine zuverlässige Prognose zukünftiger Renditen. Vergangene Wertentwicklungen sind keine Garantie für zukünftige Ergebnisse. Wertschriftenanlagen sind mit Risiken verbunden und können an Wert verlieren.